​陈洪斌：人民币为何破七？

陈洪斌：人民币为何破七？

今年1月，人民币汇率在6.7附近，但近期连续调整，离岸人民币、在岸人民币相继于5月17日、18日突破“7”整数关口，引发市场广泛关注。人民币汇率快速调整原因何在？传递什么信号？后市怎么看待？

1、美债收益率急速上行是“祸首”

近期美国国债利率以及国债对应的CDS，信用违约互换也上行较多。这一切都是由于联邦政府的债务上限谈判引发的市场一系列连锁反应和变化，因为它们之间基本上都是用机器直接联动交易，不是通过人进行判断，所以在这个条件下，人民币出现贬值。

总结下来，这次人民币贬值最大的因素是由于美债收益率急速上行，由于美国自身一些问题引发的。当然这里面也包含一部分中国经济复苏较弱的预期，市场较为悲观。而这种悲观本来不一定有那么差，但美元指数持续上涨，可能会引发市场抛盘，所以通过定性和定量分析，我们看到人民币出现贬值。

2、人民币破七对A股影响几何？

目前市场十分关注人民币破七对A股市场的影响，因为自去年10月底上涨后，股市反映出市场对中国经济复苏信心的动摇。我国当前面临汇率走贬、股市表现较差的情况，而相对来看，国外汇率较差，股市表现却相对较优，应该如何看待这个问题？

其实，这里面涉及汇市联动机制不一样的问题，包括日本央行货币政策、美联储货币政策的市场联动机制都跟中国有区别。美国和日本现在是在印钱，印钱印多了，自然泡沫会比较大。而中国的货币政策总体上纪律性较强，随着周期变化，进行降息或升息。但以美联储为例，一般升息周期较短，降息则较长。宽松时间较长，紧缩时间较短，所以市场偏牛。而长期大水漫灌，可能使市场对美联储政策形成一种共识，这与它的体制有关。两边政策不一致，引发它与股市之间联动机制不同。

其实我国无需与他国进行比较，只需要着眼于自身。我们清晰知道A股与人民币汇率之间有明确的相关性，也就是市场更偏交易一些。我国市场并不是通过前瞻性的指标去判断未来一段时间债券收益率，而是直接根据汇率来定，如果汇率走低，就抛掉股票，如果汇率走高就去购买股票，因此A股已形成非常明确的交易机制。当然，这里面的合理性存在问题，因为通过汇率有时能看到未来趋势性变化，但有时又会比较滞后。比如近期美国债务上限谈判快要最后出结果，在马上就要翻牌的时候去定价，已经没有多大意义，从基本交易原理来看，这应该到反向交易的时间点。如果把它作为汇率近期锚定点，那么现阶段基本上已经达到可以反手做多人民币的时间窗口。

所以，如果首先定义人民币汇率下跌会导致A股下跌，那么查明原因后，实际无需对A股过于悲观。当然这是从汇率角度看，其他因素也会影响股市。另外一个值得投资者关注的指标是储蓄率，当储蓄率下降时，股市将迎来机会。

很多投资者关心下半年有没有比较好的投资时点？关于这个问题，先打个比方。比如我是一个外卖小哥，或者是普通零售行业的工作者，在疫情三年中受到影响较大，收入减少，甚至有时要动用储蓄来维持生活。由此可以知道，疫情三年整体储蓄净额下降，尤其中低端普通人群是减少的。

疫后各行各业都在恢复中，这时赚钱是去消费还是先补充储蓄存量？我想可能会选择将储蓄先补上来，甚至还会多存。而这种预防性储蓄要做多少？我们只能通过观察相关储蓄高频数据和人均可支配收入之间的差值，看边际上的变化进行判断。比如3月份地产销售数据较好，我们会觉着地产不错，但到了4月份地产又低迷。所以市场上较好的一些宏观对冲产品，在地产上也可能判断失误。消费也是这样，现在情况非常特殊，即使可以判断宏观规律，但很难通过一两个月的时间完全判断老百姓的心理。所以在储蓄问题上，随着经济逐步复苏，超额储蓄下降的概率是会加大。

3、刺激消费能否拉动经济复苏？

4月经济数据逐渐放缓，投资增速也在下降，让人不禁对中国经济复苏路径打上问号。很多经济学家反复提倡刺激消费来复苏经济，但效果如何？

虽然人们普遍喜欢通过发钱刺激消费的政策，但其中存在几个问题。第一个问题，在中国经济改革开放以后的40年里，几乎没有通过消费将经济拉动起来的案例。研究发现基本都是通过投资拉动，尽管有些特殊年份，出口较好，对经济贡献度较大，但单靠消费类的政策将经济从逆势中，尤其是较弱的预期条件下拉回来，并没出现过。由于消费与人均可支配收入长期相关性较强，取决于百姓有没有钱进行消费，所以消费与经济之间关系应该是经济变好后，消费变好。消费后，厂商将收入投入再生产，从而形成一个良性循环。

第二个问题，给百姓发钱。如果中央政府给低收入尤其是困难群体发钱，没有问题，任何一个国家政府都应该这么干。但要刺激经济，改善国家经济条件是本质目标的话，试问1000块、2000块、5000块钱能改变个人经济状况吗？我们的经济就像一个发动机，通过这些小额补贴并不能实质性改善经济。要改善经济条件，应该给百姓提供工作机会或培养一项技能，获得赚钱能力。所以提振经济应该解决本质性问题，改善经济条件。那么如何解决技能？一般来讲是通过企业，因为在社会各部门主体中，企业、政府、个人里企业是真正以盈利为目标的。这时候由企业为社会提供更多的工作机会，收入条件才能改善。所以刺激消费，应该鼓励中小企业，鼓励民营经济，鼓励服务行业。就业改善，百姓的人均可支配收入也会随之提升。

第三个问题，一个国家、一个家庭和一个企业，账面资金和资源都是非常有限的，所以我们要清楚，救济和补助，与发展经济和长期增长战略是没有关系的。虽然这些救济措施是应该做的，但不会带来长期收入。比如一个家庭，有些成员创造财富、赚钱能力偏弱，需要将他培养强大后，才能将资本交给他。所以，国家应该考虑哪些行业、哪些企业能赚钱？把国家的战略资源和资金给到能赚钱的这些主体，营业收入形成的税收拿出一部分再给大家分，而不是由国家直接将本金分给大家。

4、年轻人失业是解决经济问题切入点

4月份数据显示，中国青年失业率为20.4%，创有历史统计以来最高值，这个现象引发市场极大关注。

总体看，16-24岁青年主要就业是以民营经济为主的服务业。众所周知，国有企业是我们国家的主体，其优势在于经营具有稳健性，不追求短期目标，更体现国家长期战略性。所以，若指望国有企业突然快速扩张，增加资本开支，增加人员费用，这几乎不太现实。而民营经济相反，当这些行业预期较好时，大量资金和人员会投入其中，尤其是年轻人。所以，如果要让年轻人多就业，主要应该发展民营经济，发展服务业。因为当前年轻人的高失业率，跟疫情三年期间餐饮、旅游、零售等服务行业不景气，疫情防控政策导致大量商户退租相关性更大。

要解决中国经济当前预期较弱问题，年轻人失业率是一个切入点。我认为，年轻人失业不是一种病，而是对中国经济现状的一味药，可以针对它开“药方”。比如，一个20多岁的年轻人和40多岁的中年人，谁更容易失业？如果放在没有社会规则，没有条条框框，每天大家打猎耕种、盖茅草屋的原始状态下，无疑后者更容易失业，因为年轻人有无穷的劳动力、工作积极性以及能动性强的优势。而如今，经济出现结构性问题，比如今年统计“520”的结婚登记数，可以发现七八个省环比、同比数据下降，最少下降26%，最多下降70%，说明现在年轻人不结婚、生育率低的现象非常严重。近年人口负增长，青年人失业率创历史新高，房屋销售数据低迷，将这几组数据放在一起分析：不上班、不买房、不结婚、不生娃，这些其实与经济相关，和一个人的收入中扣除房屋方面支出后真正可支配“净收入”相关。因此，年轻人就业背后有经济因素、房价因素，还有民营经济、服务业遭受重创等多个因素。由此，政策应该从这几方面入手，让大家真真正正赚到钱，切切实实有经济实力解决生活中的问题。

从我们国家来看，发展经济是一个开源节流的过程。开源是指高质量发展，要重视制造业、高新技术产业、国家战略型的新兴产业，例如航空航天、海洋工程、新材料、大数据等等。节流是要降低经济成本，尽可能将不必要成本进行压缩，让每一个市场中的主体，包括企业、个人的收入得到提升，这样经济活性也就得到提高。

5、“一带一路”将长期贡献我国出口

此前，很多人预测我国今年出口相对较悲观，但前几个月中国出口数据屡超预期。在欧美经济集体走弱背景下，我们是否能持续乐观？或者说，从结构上看，“一带一路”贸易增长对我国出口经济贡献、对汇率拉动是否足够强？

对于这个问题，如果按过去十年到二十年为期限看“一带一路”国家和发达经济体，美国、日本、欧盟（去掉东欧）、韩国对我们出口贡献度已连续下降十多年，而“一带一路”沿线国家贡献度一直在提升。所以，最近两三个月发生的事情不是短期问题，而是一个长期问题，甚至我们据此趋势推测，未来三到五年“一带一路”沿线国家在中国贸易比重中，尤其是出口占比上升还会更快、更多。至于美国、欧洲份额下降有两方面原因，一方面来自2008年金融危机后，整个发达经济体出现比较大的拐点，经济零增长、负增长陷入停滞。另一方面来自中美关系，或者说是一些发达经济体对我们围追堵截，这种趋势目前没有停止。而且这当中还发生了一件事，人民币支付结算比例超过美元。过去在对中国贸易过程中使用的支付结算货币90%多是美元，人民币几乎没有占比。而从2010年开始出现质的变化，占比开始增长，美元占比下降。今年4月，人民币第一次在中国贸易支付结算比重中超过美元。而看两个经济体的发展态势，中国现在是比较明确的向上过程。所以未来一段时间，“一带一路”将继续推动人民币在全球支付结算货币框架下占比更高。

分区域看，前段时间拉美及加勒比地区的巴西和阿根廷已经开始使用人民币做部分与中国的贸易结算，非洲此前部分国家也是采用人民币结算的，东盟也多次表示希望降低对美元的依赖。中东地区，由于我国今年成功斡旋了沙特跟伊朗，现在逊尼派穆斯林也开始逐渐使用人民币结算。俄罗斯就更不用说了，印度前段时间被俄罗斯强调使用人民币结算。所以我们看全球坚持使用美元还有哪些国家，澳大利亚、日本、韩国、欧洲和美国现在还在使用美元。在过去，尤其去年三季度开始，发达经济体对我国贸易是负贡献，“一带一路”沿线国家则是向上拉动的过程，对我们整体贸易的支撑作用是长期可持续的。

不过，这其中也存在问题。首先，“一带一路”沿线国家在全球经济总量里剔除中国以后，占比大概是30%，八大经济体是70%。这说明什么？假设你只有30%的比重，只有30元，但在贸易比重里占50%，是50元，怎么可能一直赚30元，花50元呢？这不现实。所以这里一定存在转口贸易，由于发达经济体限制我国关税，但对对越南几乎是免税的。所以我们将商品出口给越南，越南再出口给发达经济体，转口贸易这样而来。其次，“一带一路”沿线国家人口占比全球56.8%，土地面积占比62%，说明什么？这说明“一带一路”沿线国家未来经济增长潜能较大。所以无论是从短端还是从长端都很清楚，“一带一路”沿线国家对中国长期经济贡献，尤其在出口方面，应该是可持续的。当然，对于今年出口也不能完全乐观，因为整个发达经济体正处在一个下滑、衰退的过程中，“一带一路”国家转口贸易较多，所以对今年出口还应当比较谨慎。

6、人民币稳定性至关重要

近段时间人民币出现贬值，对于中国经济伤害较小，甚至反而有利，因为有利于我们的出口。那么，人民银行为什么会出来说人民币不能贬值呢？

因为在全球贸易，特别是在与中国贸易当中，人民币地位至关重要。前段时间许多国家自动放弃美元，并不是和中国关系好，而是基于利益的考虑。我们研究发现美国在过去三年疫情期间，先是无限量化宽松，接着超发货币，再紧缩货币，一年时间直接导致M2暴力拉升，然后又下降。这个过程使得很多使用美元的国家最终只能放弃。

为什么人民币稳定性重要？因为我们国家是世界第一大贸易体。而现在人民币在我们整个支付体系里已经达到一个支配性地位，超越了美元，所以稳定性极其重要。那么，投资者现在有没有必要去做多一些在跨境交易中受益于人民币贬值的板块？我觉得没有必要。如果在人民币贬值前做，现在获利了结，我觉得很好。但这次人民币贬值幅度已经基本到位，美国债务上限谈判也要结束了，随着美联储下一次议息会议，美元指数会进入一个逐渐走弱区间，那相对的人民币汇率会走强。在这个过程中，我们选择做人民币贬值交易，容易带来负收益，对此我是不推荐的。

（陈洪斌为鹏扬基金总经理助理，首席经济学家）